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¿Tendremos más Quantitative Easing?

Hace unas semanas que finalizó el segundo plan de relajación cuantitativa (Quantitative Easing o QE2) por parte de la Reserva Federal, y ahora los mercados vuelven a caer, por lo que es muy posible que se empiece a hablar de un QE3 o mecanismo similar.

De hecho, muchos economistas y políticos claman  ahora porque el Banco Central Europeo (BCE) ejecute una estrategia similar comprando bonos de los paises perífericos, aunque en este caso la petición es más una petición de auxilio que  que un estímulo monetario como es el caso de los planes QE.

No se si habrá un QE3 o no, porque al fin y al cabo son decisiones políticas muy dificiles de predecir, pero en lo que si me voy a mojar es que si finalmente se hace, a Bernanke le costará mucho más sacarlo adelante.   Ya con el QE2 el Presidente de la Fed de Kansas Thomas Hoening votó en contra, y no solo contra el QE2, sino contra las 10 decisiones de política monetaria que tomó la Fed en 2010.    Igualmente los presidentes de la Fed de Richmond y Philadelphia también expresaron sus dudas sobre los planes de Bernanke.     Richard Fisher, el presidente de la Fed de Dallas llegó a decir publicamente que el QE2 era la medicina equivocada.

Standard & Poors ha rebajado la calificación de la deuda americana, el techo de deuda que antaño se subía alegremente, ha costado sangre sudor y lágrimas subirlo esta vez.   La palabra austeridad lleva ya más de un año instalada entre los políticos y los medios de comunicación.

¿Que signigica todo esto?  Pues son síntomas cada vez más llamativos del cambio de percepción de la sociedad hacia el crédito.   En toda burbuja el proceso siempre es el mismo, lo que en un principio se idolatra (Tulipanes, acciones .com o inmuebles) luego pasa a repudiarse.

Estamos en la burbuja de crédito más grande de la historia, y en especial los últimos 40 años hemos hecho un uso y abuso del crédito verdaderamente espectacular, lo hemos vestido con infinidad de trajes: Haciendo pasar crédito por dinero (Dolares o  Euros), depósitos, Hipotecas, emisiones de bonos, Titulizaciones, créditos al consumo, CDO´s,  Contratos de futuros… la lista es interminable.

La burbuja de crédito está estallando porque ha llegado lo suficientemente lejos como para que empecemos a pasar por el proceso de preguntarnos que es lo que verdaderamente tenemos entre manos, y la respuesta es que estamos mórbidamente endeudados y que para colmo esos brutales créditos están muy mal invertidos ¿Cual es la reacción natural ante esto? pues algo así como “Maldito crédito y maldito el día que decidí endeudarme“.

Estamos empezando a entrar en la fase de repudio al crédito, por eso la palabra austeridad se oye con tanta frecuencia, por eso se empiezan a alzar voces incluso dentro de la Fed contra los planes QE, que no son más que un endeudamiento masivo de la propia Reserva Federal.   Es posible que un QE3 salga adelante, pero Bernanke va a encontrar muchísima más oposición esta vez.   De forma que es muy posible que el QE3 sea el tercero y último, si es que se llega a proponer y aprobar.

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¿Como se ha llegado a la crisis actual?

Desde 2007/2008 estamos hartos de escuchar que estamos en una crisis económica.  ¿Pero como hemos llegado hasta aquí?, ¿Es verdaderamente culpa de las sub-prime o de la caída de Lehman Brothers?

Pues no, esos dos eventos son tan solo detalles anecdóticos, tan solo consecuencias y no causas de algo que lleva fraguandose mucho tiempo y ahora está tocando a su fin.   El siguiente gráfico es la cantidad de moneda y crédito en circulación durante los últimos 60 años en EEUU.  Estamos hablando de 65 trillones (americanos) de dólares.   El motivo de la crisis es esa montaña de deuda acumulada durante decenios y que está empezando a colapsar ahora .

Para tratar de evitar que esta burbuja no implosione y mantener creciente la cantidad de moneda y crédito, los planes del Gobierno americano (Bush/Paulson y Obama/Geithner) y de la Fed han llegado a un total de 2 trillones de dólares desde 2008 hasta hoy, que además al ser también deuda se suman a los 65 que ya había antes!!!!.    Es evidente que esto les viene ya muy grande y la política del patadón hacia delante (endeudarse más para pagar las viejas deudas), no va a ser posible eternamente.

Es como si en el Titanic achicasen con una bomba que evacua menos agua de la que entra por el agujero, y para colmo el agua que evacuan la envían a la popa del barco en lugar de tirarla al mar.

¿Por qué el oro es valioso?

Últimamente el oro ha cobrado protagonismo con el recrudecimiento de la crisis, estos días está haciendo máximos históricos en su cotización en dolares, y se abre la polémica sobre si está en situación de burbuja o no.   En este debate suele salir la comparativa entre su “valor fundamental” y su cotización, para tratar de decidir si está sobrevalorado o no.    Creo que para tomar esa decisión habría que tener bien presente varias cosas:

  1. Estamos acostumbrados a valorar si el oro sube o baja dependiendo de su cotización en dolares, cuando en realidad el valor del dólar fluctúa muchísimo más que el del oro.  Aquí cabe resaltar el clásico ejemplo del senador romano que con una onza de oro compraba una buena toga y unas buenas sandalias, hoy una onza de oro también te permite comprar un buen traje, y unos buenos zapatos.  En esa misma línea, también podemos decir que una onza de oro asegura la supervivencia de una persona durante al menos un mes en cualquier país y en cualquier momento de la historia (nótese que hablamos de sobrevivir: comida, ropa, alojamiento… no de vivir cómodamente).
  2. Si comparamos la onza de oro con otros bienes básicos (petroleo, trigo, etc…), veremos que el oro fluctúa muchísimo menos que el dolar.   Por ejemplo el barril de petroleo ha fluctuado entre 1 y 130 dólares en los últimos 65 años, mientras que en términos de oro un barril ha fluctuado entre 0,10 y 0,03 onzas de oro.  Hasta ahora el dolar ha sido inflacionario, en especial los últimos 10 años.  Es evidente que las subidas de la cotización del oro en dólares son más bien pérdidas de valor del dolar.
  3. Las compras a crédito son peligrosas para cualquier activo, y el oro no es ninguna excepción.  Es difícil saber como de endeudados están los poseedores de oro.  Los habrá que hayan comprado oro a crédito (vía contratos de derivados o de cualquier otra forma) y también los habrá que han comprado su oro al contado pero están endeudados por otro lado (una hipoteca, por ejemplo).  Demasiados poseedores de oro en esta situación son una espada de Damocles para su cotización, ya que las deudas están denominadas en dólares, y  la gente necesita dolares para pagarlas, es decir, pueden verse en la necesidad de vender oro para pagar sus deudas y eso presionaría a la baja su cotización en dólares.

Los que piensan que va a haber hiperinflación, creen que el oro se va a disparar en términos de dólares.  Yo tendría cuidado con esto porque la crisis actual también puede desembocar en una deflación por “credit-crunch”.  Los dólares son crédito y en un entorno de fuerte contracción crediticia su cantidad disminuiría y su valor subiría, en ese caso la cotización del oro en dolares podría caer, aunque es posible que caiga mucho menos que otros activos (inmuebles, acciones, etc…) gracias a sus excelentes características monetarias, o lo que es lo mismo, gracias a su liquidez.  En tiempos difíciles, la liquidez es muy valiosa.  Además, mientras el oro conserve su poder adquisitivo en términos de comida, petroleo, un coche, un viaje…. ¿Realmente importa tanto cuantos dólares o euros valga?

La mayoría de los economistas de la escuela austriaca defienden que el oro es un buen dinero haciendo especial énfasis, entre otras propiedades,  en que sirve para cubrir necesidades distintas de su función como medio de cambio (moneda), y en concreto se refieren a sus usos industriales o su utilidad como adorno.  Por ejemplo como conductor eléctrico o para fabricar  anillos, pendientes o figuras.

Pero cuando el oro fue seleccionado como moneda, hace ya muchos siglos, no tenía usos industriales.  Aparte de su uso monetario solo era útil como adorno.  Y yo me pregunto ¿Su uso como ornamento no sería en realidad un antiguo formato de acuñación?  Es decir, ¿su uso como ornamento en el fondo no estaba motivado en gran parte por sus cualidades monetarias?

Yo estoy convencido de que el gran valor del oro se debe sobre todo a las tres siguientes cualidades, que son exclusivamente monetarias y son las que marcan la diferencia con cualquier otro bien, incluidos todos los demás metales:

  • Es lo suficientemente abundante y al mismo tiempo lo suficientemente escaso y además su distribución es bastante uniforme (al contrario que el platino, por ejemplo).
  • El ratio de reposición del stock mundial de oro es muy bajo, para llegar a doblar la cantidad de oro existente sobre la tierra hacen falta entre 50 y 80 años aproximadamente.   Esto hace que de forma natural la cantidad total de oro disponible sea muy estable y crezca también de forma muy estable.  Antídoto natural contra la tentación de manipular la cantidad de moneda existente, por eso a los políticos no les gusta nada el oro.
  • El oro es uno de los metales más densos que existe (19,3 g/cm³), casi el doble que el plomo(11,32 g/cm³).  Por lo tanto es extremadamente difícil  falsificarlo, o su falsificación es tan cara que no compensa y esa alta densidad hace que sea muy fácil reconocer tanto el oro verdadero como el oro falso.

De entre estas tres características, cabe destacar muy especialmente la del ratio de reposición.   Si bien es un conjunto de propiedades las que confieren al oro sus excelentes propiedades monetarias (divisibilidad, homogeneidad, fácil de transportar, no se muere, no se pudre, no se corroe, no se quema, etc), el bajo ratio de reposición del oro es la propiedad que verdaderamente hace que el oro sea tan especial.

Por cierto, muchos detractores del oro dicen que no se puede comer, que no te abriga y que tampoco te ofrece ninguna rentabilidad.   Pues es que precisamente de eso se trata!!.   Las cosas que se comen, tienden a pudrirse, una prenda se gasta, y los activos que ofrecen cash flow sirven para producir y/o invertir con el riesgo que necesariamente conlleva.   El oro es apreciado porque mantiene su valor estable, a corto, medio, y sobre todo a largo plazo, y no porque incremente su valor (volvemos al ejemplo del senador romano y su toga y al traje y los zapatos de hoy día).

Un poco más arriba decíamos que la liquidez es extremadamente valiosa.   La liquidez contribuye a tener certidumbre para realizar intercambios en el futuro.   No solo los intercambios que preveemos hacer (comida, ropa, alojamiento) sino que sobre todo nos permite hacer frente a aquellos que desconocemos, por eso la liquidez es tan valiosa.

La invención de la moneda permitió al ser humano salir de la situación de extrema iliquidez del trueque, ¿Que quiere decir esto de iliquidez?, muy sencillo: “Me sobran sardinas y necesito unas botas ¿Encontraré a alguien que este dispuesto a cambiarme unas botas por unas sardinas?”.  Así, la moneda facilitó la especialización y la división del trabajo.   De forma que un pescador solo tiene que preocuparse de ser capaz de pescar buenos peces y a cambio conseguir dinero (oro) para satisfacer cualquier otra necesidad que sería incapaz de cubrir por si mismo.     El bien que facilite todo este proceso tendrá un gran valor, porque el servicio que proporciona es extremadamente útil y por tanto valioso.   Por eso no creo que los usos ornamentales o industriales del oro tengan demasiada relevancia para determinar su valor.  Es más, como he mencionado antes el uso ornamental creo que es más bien consecuencia de la utilidad monetaria del oro, y además estoy convencido de que si esos usos desapareciesen, el oro mantendría su valor perfectamente, porque hoy por hoy a pesar de estar forzosamente desmonetizado por los políticos, sigue siendo el mejor dinero que existe.  Solo esto justifica sobradamente su valor.

Con el párrafo anterior, queda bastante claro que considero el Teorema de Regresión de Mises como totalmente innecesario para justificar el valor del oro.   Todos los bienes tienen valor por su utilidad, no al revés.  Y el oro es valioso porque es útil como dinero.

En definitiva, para los que piensen que el oro está en burbuja, que podría llegar a darse el caso si demasiados agentes lo compran a crédito, yo recomiendo humildemente que se fijen más en su poder adquisitivo que en su cotización en dólares.   Y para los que piensen que el oro subirá hasta el infinito, ojo porque las montañas de deuda también pueden desembocar en deflación.  Y si hacemos un ranking de montañas de deuda, la de los últimos 40 años convierte a cualquier otra en un juego de niños.

Manuel Polavieja.

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